比喻大概率且影响巨大的潜在危机

“灰犀牛”是与“黑天鹅”相互补足的概念，“黑天鹅事件”指的是概率很小但是影响非常巨大的事件，通常会引起市场连锁负面反应甚至带来颠覆性影响。“灰犀牛事件”主要指明显的、高概率的却又屡屡被人忽视、最终有可能酿成大危机的事件。它会让你猝不及防，甚至比黑天鹅更危险。

自中国规格最高的全国金融工作会议闭幕后，“灰犀牛”一词大热，成为财经圈的时髦用语。那么“灰犀牛”究竟是什么意思？中国经济的灰犀牛是什么，A股的灰犀牛又有哪些？

什么是“灰犀牛”？

经常看股市新闻或者财经新闻的股民，可能对“黑天鹅”比较熟悉，指的是概率很小但是影响非常巨大的事件，通常会引起市场连锁负面反应甚至带来颠覆性影响，通常代表着利空，是股民最不愿意看到的词语之一。

而“灰犀牛”由于“外形笨重、反应迟缓，你能看见它在远处却毫不在意，一旦它向你狂奔而来，定会让你猝不及防，甚至比黑天鹅更危险”，因此被用来形容那些概率大且影响巨大的“潜在危机”。

“灰犀牛”并非新词，早在2013年1月的达沃斯论坛上，古根海姆学者奖获得者米歇尔·渥克便提出了这一概念。2015年，伦敦商学院知名教授迈克尔·雅可比基于渥克的提法，首次发表了系统阐释“黑天鹅”到“灰犀牛”趋势演变的论文。2016年，米歇尔·渥克经过整理和研究，出版了《灰犀牛：如何应对大概率危机》一书，提出“灰犀牛”主要指明显的、高概率的却又屡屡被人忽视、最终有可能酿成大危机的事件。

2017年7月17日，人民日报首次引用“灰犀牛”概念，发表了系列评论员文章，提出既防“黑天鹅”也防“灰犀牛”。“灰犀牛”一词随即一炮走红，引起财经界对的关注和热议。

中国经济有哪些“灰犀牛”？

任何国家、任何经济体都必然存在各自的“灰犀牛”，不同的人从不同的角度，对“灰犀牛”的看法也不尽相同，可以说一千个人眼中就有一千个灰犀牛。从官方立场看，中财办于7月27日在新闻发布会中对“灰犀牛”概念做出了解读，列举了影子银行、房地产泡沫、国有企业高杠杆、地方债务、违法违规集资五大类问题。

灰犀牛1：影子银行

影子银行，在我国包括理财产品、信托贷款、融资性担保公司等业务或机构，是正规银行系统之外作为信用中介的实体和活动，对存款银行的信用中介功能产生了不同程度的替代，从而导致所谓的“金融脱媒”现象。由于受到的约束、监管相对较少，影子银行的产生实际上就存在规避监管的考量。

在经济扩张时，影子银行融资增加，容易加剧经济过热，推高资产价格，导致资产泡沫风险的累积；在经济下行期间，影子银行融资收缩，又容易加速资产价格下跌，导致违约风险发生。2012年以来，影子银行融资占同期社融的累计比重最高接近40%。

灰犀牛2：房地产泡沫

房地产价格居高不下可以说是当前我国经济金融体系中最主要的潜在系统性风险，房地产价格持续上涨从供给和需求两个方面都对系统性金融风险存在重要影响。

需求方面，房地产价格居高不下导致购房者的债务负担承重。如果房产价格转而出现快速下降，房产抵押价值不足可能导致房贷违约，从而造成银行出现坏账损失；供给方面，房产价格居高不下带来土地价格持续上涨，从而导致房企的开发贷款相应增加。同样，如果房产价格转而出现快速下降，房企销售收入下滑可能导致房企的房地产开发贷款、房企债券等出现违约。

更进一步，一旦购房者或者房企出现违约情况，银行变现抵押资产又会造成房价的进一步下行，从而出现“泡沫破灭-债务违约”的恶性循环。

灰犀牛3：国有企业高杠杆

由于企业高杠杆借助相互担保、循环担保渠道，不仅助长盲目融资风险，还加剧了企业间风险传递，此次金融工作会议提出“把国企降杠杆作为重中之重”，可以看出国有企业的杠杆率已经威胁到整个金融系统的安全。

根据2016年12月央行公布的资产负债表测算，截至2016年年底，中国总债务244万亿元（不含外债）。加上外债，中国合计的债务大概是255万亿人民币。2016年我国GDP为74.4万亿，这意味着我国的总负债率为342.7%，除去金融的实体总负债率刚刚超过250%。

这一数字略高于全球平均246%的债务杠杆率，但略低于发达国家平均279%的杠杆率。从具体国别比较来看，中国目前的债务杠杆率与美国接近，但远低于日本、希腊、西班牙等深受债务问题困扰的国家。

但是国有企业的负债率常年高企。截止2016年12月末，国有企业资产总额131万亿，负债总额87万亿。而2016年社会融资规模存量为155.99万亿，国企负债总额87万亿占比56%。其中“财大气粗”的央企更是首当其冲。国资委的数据显示，2016年底中央企业的资产负债率是66.6%，高于同期中国实体产业的平均资产负债率是60.4%，中国规模以上工业企业的资产负债率是56%。

灰犀牛4：地方债务

我国地方政府负债过高成因比较复杂，有财税体制、不恰当的政绩观和宏观经济政策等特定的历史背景。截至2016年末，我国地方政府债务余额为15.32万亿元，债务率为80.5%。

2017年地方政府债务限额为18.82万亿，截至今年6月底该余额数字为15.86万亿元，虽然未超出限额，但是我国地方债务问题所隐藏的风险不容忽视。

灰犀牛5：违法违规集资

前不久，一个被冠之以科技专利的高架巴士项目——“巴铁试验线”在喧噪一时后，因非法集资的指控在今年7月初宣告夭折，其投资方的32名犯罪嫌疑人涉嫌从事非法集资活动遭警方拘捕，而这仅仅是我国肆掠的违法违规集资的一个缩影。

可以说，当前我国一些地方、一些企业频繁出现各种变相的违法违规融资担保、拆分投资、高利贷和花样繁多的非法集资现象，我国金融领域的风险点多面广，既有非法集资这样的显性金融风险，又有银行违规授信、证券市场内幕交易和利益输送、保险公司套取费用等隐性的违法违规行为。此外，金融领域还存在不良资产、债券违约、影子银行、互联网金融等累积风险。

【摘要】防范化解重大经济风险，事关党和国家事业发展全局，是保持经济持续健康发展和社会大局稳定的重要因素。要增强忧患意识，提高防控能力，做到居安思危。准确识别风险点、开展风险防范预演、加强预期管理、改进预警管理、健全风险应对组织，打好防范经济风险攻坚战。

【关键词】经济风险 “黑天鹅” “灰犀牛” 【中图分类号】F01 【文献标识码】A

2019年1月21日，省部级主要领导干部坚持底线思维着力防范化解重大风险专题研讨班在中央党校开班。中共中央总书记、国家主席、中央军委主席习近平在开班式上发表重要讲话。开班式上，习近平总书记特别提到了要防范“灰犀牛”和“黑天鹅”两种风险事件的发生，寓意深刻。所谓“灰犀牛”，比喻大概率高风险事件，该类事件一般指问题很大、早有预兆，但是没有得到足够重视，从而导致严重后果的问题或事件。所谓“黑天鹅”，比喻小概率高风险事件，主要指没有预料到的突发事件或问题。实际上，市场经济就是风险经济。这个风险从根本上说就是市场运行无法自动实现经济关系的平衡，从平衡到失衡就是风险积累的过程，失衡到达临界值，在各种条件的催生下就转化为危机。历史上，历次重大经济危机均来自于市场经济本身运行失衡时，各种风险积累到一定程度之后的总爆发。从经验上观察，这种从失衡风险到危机爆发具有内在的周期属性和国际属性。然而由于迄今为止的经济理论还未彻底摸清“风险—危机”的形成机制，尤其是对临爆点的预警研究不足，因而对这种“风险—危机”就像地震那样难以精准预测，难以从根本上克服。但是这并不意味着所有的风险必然会转化成危机，必然无法提前防范。事实上，危机有一个较长的酝酿过程，危机之前总是有大量失衡现象的出现、风险的堆积，然后逐步从数量发展到质量的转化。

防控风险本身是一个不断创新的管理活动，需要不断进行新摸索

中国有着成功应对两次金融危机的有益经验，不过在成功应对2008年国际金融危机之后，中国经济增长放缓。眼下中国经济已经进入到高增长阶段之后的经济失衡和风险积累的通道，必须高度重视，小心应对。在应对经济失衡和化解风险方面，中国还是拥有强大的制度优势和丰富的操作经验的。1997年亚洲金融危机爆发之前，中国凭借公有制条件，运用政府注资和债转股工具提前处理掉了多年堆积起来的企业“三角债”问题，因此当金融危机来袭时，经济体没有受到太大伤害。2008年国际金融危机中，中国利用财政充裕资金实施大规模投资方案，以扩大内需对冲外需减少的风险，成功渡过危机。然而这些过去成功应对的经验并不一定适用于未来的风险，因为风险总是具体的、经验性的。在当下外部格局出现百年未有之变化，内部形势稳中有变、变中有忧之时，新的失衡催生新的风险正在形成，因此未雨绸缪显得十分必要。

当下的经济风险主要来自两个方向：其一，外部事件的系列冲击。2018年4月美国特朗普政府挑起了贸易摩擦。无论中美双方通过谈判协商解决贸易争端有无结果，都已经形成了市场风险预期，充满变数的中美经贸关系将会给中美双方以及世界带来长期不确定性风险。特朗普政府的贸易战是全方位的，连自己盟友都不放过。经济全球化造成了一荣俱荣、一损俱损的局面。世界经济的这种不确定性风险给每个国家都带来潜在冲击。现在欧盟正在经历英国脱欧的风险冲击。英国媒体提出了一个新词：全球慢化(slow balisation)。显然，经济全球化格局出现了新的变化。如何应对其中蕴含的风险是必须考虑的。其二，国内累积起来的经济关系失衡冲击。改革开放四十年，我国经济年均增长高达9.5%，创下又一个新的世界纪录。然而在取得成功的另一面，是新的矛盾和新的失衡开始酝酿和涌现。近几年的供给侧结构性改革，从“三去一降一补”到“三大攻坚战”，对如何更好防控新的风险提出了挑战，这就需要我们切实增强忧患意识和责任意识，提高防范化解重大风险的工作水平，坚持底线思维，增强忧患意识，保持经济持续健康发展。但防范风险本身就是一个不断创新的管理活动。在防控风险方面，我们还需要不断进行新的探索。

打好防范经济风险攻坚战

准确识别风险点。风险是常态，但是风险有各种类型，其形成机制和影响能力各有不同。“灰犀牛”和“黑天鹅”两种风险其实是事发之后的概括。东窗事发之前，很难界定究竟谁是“灰犀牛”，谁是“黑天鹅”。为了安全稳妥起见，凡具疑似风险的事件，无论是大是小，均应谨慎对待。对于金融领域的风险点尤其要小心应对。经验告诉人们，现代市场经济中，金融领域所发生的风险事件具有不确定性、爆发时间短促、传染力极强、破坏能量巨大的特点，债务违约往往是风险引爆点。市场经济不可能没有债务，企业以及家庭负债是常态，而且良性债务能起到经济运行润滑剂的作用，只有不良债务堆积和系统化才容易产生风险点。只有准确识别那些可能引发危机的风险点，才能找到防控之点。一般而言，大量的风险点找到了就等于降低了风险发生的可能性。要始终坚持推动发展，不畏艰难与挑战，积极主动作为，开拓更加广阔的发展空间。

开展风险防范预演。如2008年国际金融危机之后，美国等国家开展了银行压力测试，在假定发生了突发风险事件的情况下检测银行应对的能力和结果。我国也在银行系统开展了压力测试。这个风险防范预演经验可以进一步复制到其他经济领域，尤其是对经济领域中最脆弱的环节开展压力测试，检验应对风险的能力。尽管风险转化为危机常常是在人们看不到的地方才发生的，真实的风险及其危机往往超出人们的想象和掌控能力，但是每一次的风险变危机都有独特性和偶然性，频繁的风险防控预演可以大大提高防控风险意识和能力，降低风险的引爆可能性。

加强预期管理。预期管理在风险防控中具有独特的价值。这是因为市场中存在着“羊群效应”和从众心态。风险是常态，但是风险转化成危机需要若干条件生成。其中，心理预期会加速风险的形成或消退。“灰犀牛”风险大体上也属于此类心理预期效应。进一步说，互联网技术的发展，放大了心理预期的正负功效，所以预期管理要扩展到网络。对网络上发酵的舆情要及时作出研判和处置，提前做好防控风险的应对措施。这就既要保持政策的稳定，避免因政策过度宽松或过度收紧而加剧经济风险，协调好各项政策出台时机，又要借力深化改革去杠杆，加快国有企业改革，完善财税制度等。

改进预警管理。我国相关的宏观经济管理部门都建立了经济预警体系，包括预测、分析、预报和应急处置等。这提高了防控风险尤其是防控“灰犀牛”风险的能力。但是这些预警管理尚不足于应对非典型的和小概率的高风险事件。因为这类风险并不为人们熟悉和不经常发生，国内外有几次风险均是这类风险没有被及时预警而演变成危机，比如2003年的“非典”事件，2008年的雷曼公司倒闭事件等。这就要求我们把主动防范化解系统性经济风险放在更加重要的位置。加强风险监测预警，着力防范化解重点领域风险，完善经济安全防线和风险应急处置机制，严格规范市场交易行为等。因而，在现有预警管理体系已经形成的基础上，要有针对性地增加对“黑天鹅”风险的预警。这需要专门制定一套“黑天鹅”预警指标体系、预警评估体系和预警应对体系。

健全风险应对组织。目前，中央已经提出了全域风险防范问题，强调树立整体防范风险的意识。但是各个风险的出现均有特定的专业背景和技术条件，因此应对风险的组织机构就不能是泛泛的，而必须是专业化的组织和人员。2018年国家新设了应急管理部，主要处理自然灾害和社会突发事件，对于经济风险事件防控不是其主要职能。而其他经济管理部门如中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、中国人民银行、财政部、国家发改委等，以及资产债权处置公司才具有一定的处置风险事件职能。这些机构在处置风险事件时可能存在专业化水平不够高、专业技术人员分散、机构之间协调成本较高等问题。风险事件处置是一个专业化技术性较高且与时间赛跑的危机管理行动。中外许多经验教训表明，由于缺乏高效的专业化风险处置组织机制，许多被正确捕捉到的风险事件仅仅由于处置不及时不专业，最终还是酿成大祸，风险引爆危机。在我国，处置风险事件的通常做法是领导下指示，临时从相关部门抽调人员，组建临时处置小组，成为协调或获得授权之后的决策组织。一旦风险化解，临时组织撤销，人员哪里来回哪去。这是一种政府机构中应对型的组织形式，如果风险事件增多变成常态，这种组织形式未必有用和有效。所以，可以考虑在应急管理部内依据风险事件类型，抽调相关专业人员组建相关风险处理部门，以应对日益增多的经济风险事件。

(作者为中国人民大学应用经济学院教授)

【参考文献】

①《世界进入“全球慢化”》，《参考消息》，2019年1月28日。

②《习近平在省部级主要领导干部坚持底线思维着力防范化解重大风险专题研讨班开班式上发表重要讲话》，新华网，2019年1月21日。

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